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分析與總結

本報告為聯上開發股份有限公司（股票代碼：2537）於114年度舉辦之法人座談會簡報。該公司主要業務為不動產開發，透過報告內容可見其擁有多元的推案與土地儲備，涵蓋成屋銷售、預售個案、施工中個案及規劃中個案，並積極參與都市更新案，顯示其在不動產市場的深耕與未來發展潛力。整體而言，聯上開發的營運策略強調長期佈局與區域深耕，尤其在北台灣（台北、新北、桃園）以及高雄、台南等主要都會區均有佈局，顯示其對市場變化的應變能力。

從財務面觀之，聯上開發的營收及淨利在過去五年（109-113年）呈現波動，但113年度的營收及淨利均大幅成長，顯示當年度有主要案源完工入帳。然而，114年上半年（H1）的營收及淨利相較113年同期大幅下滑，這可能反映了專案入帳時點的差異，而非基本面的惡化。鑑於其預售個案已簽約金額高且銷售率良好，以及多項施工中及規劃中個案預計將在未來年度陸續完工入帳，預期公司營運有望在未來年度逐步回升。

對股票市場的潛在影響

聯上開發的股票（2537）潛在影響如下：

  • 利多因素：
    • 穩定的推案與土地儲備： 公司擁有從北到南多元的土地儲備及推案規劃，且包含多個都更危老案，顯示其長期發展的基礎穩固。
    • 高銷售率的預售個案： 聯上大喜、聯上光域、聯上琚川及聯上雲朗等預售案的銷售率均達80%以上，意味著未來營收有穩定的來源。
    • 大型都更案簽約： 桃園市桃園區公辦都更案預計分回總銷金額達52億元，將為公司中長期營收成長帶來顯著貢獻。
    • 北投士林科技園區佈局： 聯上智科與新洲美77地號案皆位於北士科，該區域是近年科技產業發展的重點區域，預期將帶來良好的銷售與收益。
    • 毛利率與淨利率的回升： 113年度的毛利率與淨利率均有顯著提升，若能維持此趨勢，對公司獲利能力將是正面影響。
  • 利空因素：
    • 營收波動性較高： 由於不動產開發案的入帳時點特性，公司營收及獲利易受單一專案完工認列影響而產生較大波動，例如114年上半年營收顯著下滑即為一例。
    • 長期開發時程： 都更案及大型開發案的時程較長，從規劃到完工入帳需數年甚至十年以上，獲利認列時間點的不確定性較高。
    • 高存貨水準： 資產負債表顯示營建用地及在建房地佔總資產比重極高，表示公司投入大量資金於開發中專案，需密切關注銷售去化速度與市場景氣。
    • 市場景氣與政策風險： 不動產市場易受利率、政府政策（如打房措施）及整體經濟景氣影響，可能衝擊銷售速度與價格。

對未來趨勢的判斷（短期或長期）

  • 短期趨勢： 114年上半年財報顯示營收較同期下降，可能受限於短期缺乏大型案源完工入帳。但考量有預計於114年底完工的「聯上大喜」（114年9月使照），以及114Q4預計推案「聯上智科」及施工中「台電仁愛路案」（115年使照），預期114年下半年及115年營收表現將有所改善。部分高銷售率預售案的資金回流也有助於短期現金流。
  • 長期趨勢： 聯上開發在北士科、桃園及高雄、台南等地擁有龐大的土地儲備及多項規劃中、施工中個案，特別是大型都更案（桃園公辦都更，預計總銷分回52億元）及位於北士科的商辦案，這些將為公司帶來長期且可觀的營收動能。預計116至118年將有多個大型預售案及施工中個案陸續完工入帳，長期展望相對樂觀。公司積極參與都更危老案，亦符合政府推動方向，有助於未來發展。

投資人（特別是散戶）應注意的重點

散戶投資人應特別注意以下幾點：

  • 專案入帳時點： 聯上開發的營收與獲利受不動產開發案完工入帳時點影響大，單一季或半年的財報波動可能不完全反映公司基本面，應關注其未來數年的推案計畫及預計完工時程（可參考第17頁的「主要個案執行總覽」）。
  • 預售案銷售率與總銷金額： 觀察已推預售案的銷售率是否維持高檔，以及預計總銷金額是否能有效轉化為未來營收。高銷售率代表未來入帳的穩定性高。
  • 新取得土地與開發效益： 關注公司新取得的土地（例如桃園公辦都更案）其開發時程與預期效益，這將影響中長期的成長潛力。
  • 現金流狀況： 由於不動產開發是資本密集型產業，應留意公司現金流是否充裕，以及負債比率的變化，以評估其財務穩健性。
  • 市場景氣變化： 不動產市場景氣對建商營運影響甚鉅，應關注整體房市政策、利率走向及區域房價變化，特別是聯上開發主要推案區域的狀況。
  • 股利政策： 報告中揭露過去有發放股利，但112年因虧損未發，113年EPS回升至1.05元，可觀察未來股利政策是否能恢復穩定，對存股族而言是重要考量。

條列式重點摘要及數字、圖表、表格主要趨勢

公司簡介 (第3頁)

  • 掛牌日期： 民國85年9月6日。
  • 股票代碼： 2537。
  • 資本額： 新台幣30.05億元。
  • 主要業務： 不動產開發。

公司推案實績 (第4頁)

  • 簡報展示了從2009年到2026年多個已完工及預計推案的實績照片，包含住宅、商辦等多種產品。
  • 主要趨勢： 顯示公司持續有穩定的推案量，且推案區域涵蓋不同都會區，近年來有更多預計推案項目在規劃中，例如聯上智科（2025）、新洲美77（2026）。

財務資訊彙整 (第5頁)

項目 109年 110年 111年 112年 113年
營業收入 (仟元) 1,476,336 2,334,383 1,682,018 545,850 2,213,711
營收成長率 (%) 87% 58% (28%) (68%) 305.55%
毛利 (仟元) 344,388 717,398 416,246 144,780 678,835
毛利率 (%) 23% 31% 25% 27% 31%
營業利潤(損失) (仟元) 211,341 521,103 246,468 37,288 465,541
營業利潤率 (%) 14% 22% 15% 7% 21%
稅後淨利(損) (仟元) 176,390 414,729 77,902 (60,134) 314,822
本期淨利率 (%) 12% 18% 5% (11%) 14%
每股盈餘(元) 0.59 1.38 0.26 (0.20) 1.05
現金股利(元) 0.4 0.9 - - -
股利發放率 (%) 68% 65% - - -
  • 營業收入： 呈現顯著波動，112年（54.58億元）為近五年最低點，營收成長率為-68%。然而，113年營業收入大幅反彈至22.13億元，營收成長率達305.55%，顯示當年度有大型建案完工入帳。
  • 毛利率： 大多數年份維持在23%至31%之間，110年及113年均為31%，顯示公司產品具備一定的獲利能力。
  • 稅後淨利與每股盈餘 (EPS)： 與營業收入趨勢相似，112年出現虧損（稅後淨利-60,134仟元，EPS -0.20元）。但在113年大幅回升，稅後淨利達314,822仟元，EPS為1.05元，顯示營運狀況顯著改善。
  • 股利政策： 109年與110年有穩定的現金股利發放，發放率在65%-68%，但111年及112年因獲利下降或虧損而未發放。

財務資訊一資產負債表 (第6頁)

114.06.30 113.06.30 114.06.30 113.06.30
項目 仟元 % 仟元 % 項目 仟元 % 仟元 %
現金及約當現金 487,077 3% 614,841 4% 短期金融機構借款 7,809,175 43% 7,109,754 43%
營建用地 3,889,167 22% 3,599,481 22% 合約負債 2,193,949 12% 1,977,030 12%
在建房地 9,574,704 53% 7,863,579 48% 應付票據/帳款 479,296 3% 562,570 3%
待售房地 801,551 4% 1,087,397 6% 應付公司債 1,190,715 6% 1,997,121 12%
預付土地款 322,082 2% 322,082 2% 其他 1,947,177 11% 596,118 4%
存貨合計 14,587,504 81% 12,872,539 78% 負債合計 13,620,312 75% 12,242,593 74%
權益法之長期投資 120,843 - 98,013 - 股東權益-股本 3,005,579 17% 3,005,579 18%
其他流動及非流動資產小計 2,861,107 16% 2,884,839 18% 股東權益-保留盈餘及資本公積 1,430,640 8% 1,222,060 8%
總資產 18,056,531 100% 16,470,232 100% 負債及股東權益合計 18,056,531 100% 16,470,232 100%
  • 總資產： 截至114年6月30日為18,056,531仟元，較113年同期成長約9.6%。
  • 存貨結構： 存貨佔總資產比重極高，達81% (114.06.30)，主要由在建房地(53%)與營建用地(22%)構成。在建房地金額從113年同期的7,863,579仟元增加至9,574,704仟元，反映公司持續投入大量資源於建案開發。待售房地有所減少，可能意味部分成屋已去化。
  • 負債結構： 短期金融機構借款是主要負債來源，佔總負債的43%，金額從113年同期的7,109,754仟元增加至7,809,175仟元。合約負債亦是重要組成部分，達12%，金額從1,977,030仟元增加至2,193,949仟元，這反映了預售建案的收款情況。
  • 股東權益： 股東權益中的保留盈餘及資本公積從113年同期的1,222,060仟元增加至1,430,640仟元，顯示公司營運累積的成果。

財務資訊一綜合損益表(114年上半年度) (第7頁)

項目 114年1~6月 113年1~6月
仟元 % 仟元 %
營業收入 432,807 100% 1,236,601 100%
營業成本 (271,779) (63%) (918,264) (74%)
營業毛利 161,028 37% 318,337 26%
營業費用 (60,550) (14%) (109,187) (9%)
營業淨利 100,478 23% 209,150 17%
業外收支淨額 (33,720) (8%) (33,314) (3%)
稅前淨利(損) 66,758 15% 175,836 14%
所得稅 (費用)利益 (20,818) (5%) (23,466) (2%)
本期淨利(損) 45,940 10% 152,370 12%
基本每股(虧損)盈餘(元) 0.15 0.51
  • 營業收入： 114年上半年營業收入為432,807仟元，較113年同期1,236,601仟元大幅減少約65%。
  • 營業毛利： 雖然營收減少，但114年上半年營業毛利率達37%，優於113年同期的26%，顯示本期入帳案源的毛利表現較佳。
  • 本期淨利與EPS： 114年上半年本期淨利為45,940仟元，基本每股盈餘為0.15元，相較113年同期152,370仟元及0.51元，均呈現下滑，主要受到營收大幅減少的影響。
  • 趨勢： 114年上半年財報顯示公司營收受到建案入帳時點影響，較去年同期表現疲軟，但毛利率的提升是值得注意的正面跡象。

成屋銷售個案 (第8頁)

  • 列示三個成屋個案：「聯上世界」（桃園大園區，商）、 「聯上聯」（新北新莊區，商）及「聯上天母」（台北士林區，住商）。
  • 「聯上聯」與「聯上天母」合計預計可售金額為10.8億元。
  • 趨勢： 顯示公司仍有部分成屋庫存待銷售，主要集中於商用及住商產品。

已推預售個案執行情形 (第9頁)

案名 聯上大喜 聯上光域 聯上琚川 聯上雲朗
座落位置 新北市三重區 桃園市中壢區 新北市三重區 新北市新店區
使用分區 住宅區 商業區 住宅區 住宅區
基地面積 1,233.40坪 1,544.95坪 563.75坪 3,449.45坪
建築規劃 地下5層/地上24層 地下4層/地上15層 地下5層/地上21層 地下4層/地上33層
已簽約金額 新台幣17億元 新台幣32.3億元 新台幣13.7億元 新台幣102.3億元 (註)
銷售情形 92% 91% 86% 80%
預計使照取得時間 114年9月 116 118 118
  • 高銷售率： 四個預售個案的銷售率均非常高，介於80%至92%之間，顯示市場對公司產品的接受度良好。
  • 已簽約金額： 「聯上雲朗」預計總銷金額最高，達102.3億元（合建分售已簽約金額），將為公司帶來重要的營收貢獻。
  • 完工時程： 「聯上大喜」預計於114年9月取得使照，將有助於114年度下半年的營收認列；其他個案則預計在116年及118年完工。
  • 趨勢： 預售案的高銷售率確保了未來年度的營收穩定性，其中聯上雲朗是極具潛力的大型案。

114Q4預計推案 (第10頁)

  • 案名： 「聯上智科」。
  • 座落位置： 北投士林科技園區，40米福國路第一排。
  • 基地面積： 1,156.73坪。
  • 產品規劃： 地下5層/地上18層，店面2戶、辦公室33戶。
  • 預計總銷： 90億元。
  • 備註： 施工中，預計117年完工取得使用執照。
  • 趨勢： 該案位於黃金地段北士科，產品為商辦，符合近年市場對科技產業辦公空間的需求，預計將為公司帶來高價值收益。

115H1預計推案 (第11頁)

  • 案名： 「新洲美77地號案」。
  • 座落位置： 北投士林科技園區，福善路(面洲美公園)。
  • 基地面積： 343.85坪。
  • 產品規劃： 地下3層/地上11層，店面4戶、住家48戶。
  • 預計總銷： 7.8億元（公司分回金額）。
  • 備註： 營造工程發包作業中，預計117年完工取得使用執照。
  • 趨勢： 同樣位於北士科，此案以住家為主，搭配店面，能滿足多元市場需求，預計提供穩定現金流。

施工中個案 (第12頁)

案名 高雄林德官案 台電仁愛路案
座落位置 高雄市苓雅區 台北市中正區
使用分區 商業區 住宅區
基地面積 681.53坪 352.41坪
建築規劃 地下6層/地上28層 地下4層/地上14層
預計總銷金額 新台幣40億元 NA(註)
預計使照取得時間 118 115
  • 高雄林德官案： 預計總銷40億元，118年取得使照，為公司在南部的重要商業型推案。
  • 台電仁愛路案： 預計115年取得使照，屬合建案，公司分回土地為145.50坪，具長期潛力。
  • 趨勢： 這些施工中個案顯示公司在不同區域（南、北）及產品類型（商用、住宅）的多元佈局，將於未來年度陸續提供營收。

規劃中個案 (第13頁)

案名 高雄鳳山案 台南科工案
座落位置 高雄市鳳山區 台南市安南區
使用分區 商業區 住宅區
基地面積 1,000坪 5,204.73坪
建築規劃 都審通過 規劃中
個案現況 建照審查中 建照審查中
  • 高雄鳳山案： 1,000坪商業區土地，已都審通過並建照審查中，顯示南部開發進度。
  • 台南科工案： 5,204.73坪大型住宅區土地，規劃中並建照審查中，為公司在台南的重大佈局。
  • 趨勢： 這些規劃中個案代表公司未來更長期的營運成長動能，特別是台南科工案的大型規模。

庫存土地 (第14頁)

  • 公司在台北市中正區、北投區、萬華區，桃園大園區，台南安南區，新北市三重區、五股區擁有多筆庫存土地。
  • 其中多數為都更危老案（台北市中正區臨沂段、萬華區直興段、新北市三重區五谷王段、五股區御史段），以及合建整合中案（台北市北投區新洲美段）。
  • 土地用途包含住、商、廠辦及非都市土地。
  • 最大筆土地： 新北市五股區御史段，3,176.09坪，規劃為廠辦。
  • 趨勢： 公司擁有豐富且多元的土地儲備，且積極參與都更危老案，符合當前都市更新政策方向，為其未來開發提供了堅實的基礎和成長潛力。

114年度簽約標案 (第15-16頁)

  • 桃園市桃園區桃園段長美小段232地號公辦都更案： 公司於114年4月25日取得最優申請人資格，已與桃園市政府完成簽約。
  • 區位優勢： 緊鄰桃園車站成熟商圈，受惠於桃園鐵路地下化及捷運綠線G07台鐵桃園站等交通建設。
  • 開發時程： 預計開發時程6年（114~120年）。
  • 預計分回總銷金額： 52億元。
  • 趨勢： 此公辦都更案是一個重大的簽約，不僅提供公司未來數年的穩定營收來源，也彰顯其在都市更新領域的專業能力與市場競爭力。優越的地理位置和交通建設利多，預期將帶來良好的銷售與獲利。

本公司主要個案執行總覽 (第17頁)

個案 預計總銷金額 (新台幣億元) 銷售率 114 115 116 117 118
聯上世界、聯上聯、聯上天母 10.8 -
聯上大喜 18.5 92%
聯上光域 35.4 91%
聯上智科 90 -
新洲美77地號案 7.8 -
聯上雲朗 102.3 (註1) 80%
聯上琚川 15.9 86%
高雄林德官案 40 -
  • 短期（114年）入帳： 成屋銷售（聯上世界、聯上聯、聯上天母，10.8億元）及聯上大喜（18.5億元，92%銷售率），預期在114年貢獻營收。
  • 中期（115-117年）入帳： 聯上光域（115年，35.4億元，91%銷售率）、聯上雲朗（116年，102.3億元，80%銷售率）、聯上智科及新洲美77地號案（117年，合計97.8億元）將是未來幾年的主要營收來源。其中聯上雲朗的總銷金額最高，對公司營收貢獻最大。
  • 長期（118年）入帳： 聯上琚川（15.9億元，86%銷售率）及高雄林德官案（40億元）將於118年入帳。
  • 趨勢： 公司擁有穩定的案源接力，確保未來數年的營收能見度。總體預計總銷金額龐大，特別是聯上雲朗和聯上智科兩大案，將是未來業績成長的關鍵動能。

總結

綜合以上分析，聯上開發股份有限公司在不動產市場展現出積極的開發策略與穩健的長期佈局。儘管114年上半年財務表現因專案入帳時點的關係呈現營收下降，但其高銷售率的預售個案、多元的土地儲備以及多項大型新案（如桃園公辦都更案、北士科商辦案）的推進，為公司帶來強勁的長期成長潛力。

對於股票市場而言，聯上開發存在多項利多因素，特別是其龐大的總銷金額與高銷售率的預售案確保了未來幾年的營收可見性。都更案與北士科商辦案的佈局，也使其能受惠於政策利多與區域發展。然而，不動產開發業的營收波動性較大，且高度依賴市場景氣與政策，這些都是潛在的利空因素。

未來趨勢判斷： 預期聯上開發的短期營運可能會受入帳時點影響而呈現波動，但隨著「聯上大喜」及「台電仁愛路案」等近期完工案的入帳，以及「聯上光域」、「聯上雲朗」、「聯上智科」等大型預售案與預計推案陸續於115年至118年貢獻營收，公司的長期營運展望是正向的。尤其是參與大型公辦都更案與在精華地段佈局商辦，將是其未來重要的成長引擎。

投資人（特別是散戶）應注意的重點： 散戶投資人應將重點放在公司整體專案進度與未來幾年的營收認列時程，而非單一短期財報數據的波動。建議持續追蹤各主要個案的銷售情況、施工進度及使照取得時間。同時，也需審慎評估不動產市場的整體環境變化，包括政策動向、利率走勢及區域房價供需狀況，以全面判斷其投資風險與報酬。

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